近因效应会让人变得盲目。许多人认为无休止地寻找“下一个俄乌冲突”“下一个通胀导火索”就是高瞻远瞩，但事实并非如此，他们只是在重现昨日的恐惧
2023年已近尾声，好消息是，世界末日并未来临。
这一年，尽管西方评论员们因美国有史以来规模最大的三家银行接连倒闭、瑞士信贷的衰落以及所谓的全球金融“传染”风险而大肆唱衰经济，美联储等全球各国央行也在疯狂加息，但世界经济末日并未到来。加密货币交易所的崩盘、惨烈的地区战争、“疲软”的中国经济、全球经济看似无休止的衰退，这些因素层层叠加，使恐慌贯穿了整个2023年。正如我今年3月的专栏文章所述，这类广受关注的恐慌是多余的，不会挫伤全球股市。事实也的确如此。但当时我也警告，市场上存在一些看似不太可能但却真实存在的隐性风险。它们并未消失，只是尚未成为现实。本文将对当前最新的隐性风险做详细阐释。
自我3月29日的专栏文章发表以来，中国股市已下跌12.0%。当时我并未预料到，悲观情绪会延长中国的熊市。但事实就这样发生了。尽管如此，中国股市的疲软也并非是由2023年的全球恐慌所致。
我们先从对银行倒闭潮和“系统性”金融风险将蔓延至中国乃至全球这一担忧谈起。这一切始于今年3月10日美国硅谷银行的破产。几天后，美国签名银行被宣告关闭，随后，美国第一共和银行也于5月1日关闭。当时，许多人惊呼，倒闭潮或将“传染”更多银行。KBW地区银行指数（一项衡量美国区域性银行业绩的指标）随即暴跌。而现在，自3月以来，该指数上涨了9.2%（以美元计），较银行倒闭潮之前的水平仅低了不到4%。
对欧洲银行业的担忧甚至也消失了。鉴于瑞银集团于今年3月宣布收购濒临破产的瑞士信贷，许多人认为，美国银行的倒闭潮正在向欧洲蔓延。监管机构在向部分瑞士信贷股东授予瑞银股份的同时，却将瑞士信贷AT1债券持有人的债券价值减记为零。看跌者将此举称之为范式转变。许多人担心，此次减记将导致投资者对AT1债券的需求枯竭，而这类债券恰恰是欧盟各国银行的一项重要资金来源。但事实并非如此。尽管AT1债券需求最初受情绪驱动而暴跌，但追踪AT1债券回报的ETF今年迄今为止几乎持平。AT1债券的发行也得到恢复。
再看对央行的担忧。尽管美联储和欧洲央行等央行在2023年的大部分时间都在加息，但这并未重创股市和经济体。鉴于美联储和欧洲央行的持续加息现已暂停，许多人猜测降息在即，甚至最快就会在2024年一季度施行。这一猜测或许会成真，但我很早以前就说过，全球央行更多是作为反应者而非引发者，远非大多数人想象的那么强大。它们的行动难以预测，话语更是意义不大。投资者最好忽略这些闲言碎语。市场已经这样做了——今年全年，全球股市都在随加息而上涨。
至于中美的紧张局势，虽然习近平主席与美国总统拜登11月的会晤为两国关系的缓和带来了一些乐观情绪，但中国南海争端却仍引发了悲观情绪。但由于所有这一切在都被无休止地讨论，因此通常会被市场预先定价。
我们再看中国“保守”的GDP增长目标。分析师目前预计，中国2023年将实现5.2%的健康增长，这与2020年之前缓慢下降的趋势基本吻合。在全球制造业疲软的背景下，除德国等个别国家或地区外，全球经济并没有出现衰退。德国2023年初的市场预期极为黯淡，然而现实情况也并不像人们担心的那么糟糕。在撰写本文时，德国DAX指数正处于历史高位，今年上涨了18%以上（以欧元计）。这些无处不在的恐慌情绪不仅没能击垮股市，反而堆砌起了2023年的“担忧之墙”。这些担忧拉低了市场情绪，这样一来，只要现实优于预期，即可产生意外利好，而这正可以提振股市。
在回顾了2023年全球金融风险之后，我们再看当前需要关注的隐性风险。万幸的是，这些隐性风险尚未成为现实。首先，我之前提到过，我们需要警惕潜在的信贷冻结。这种风险并非源于银行倒闭，而是由未经通胀调整的贷款增长率低于通胀率所致，即信贷收缩。而信贷收缩可能会引发一场超乎所有人预期的严重经济衰退，糟糕程度超出所有已被市场预先定价的恐慌。
这种隐性风险仍可能成为现实，且可以说如今更为可能。美国贷款同比增长率从截至2月22日当周的11.3%降至11月的3.0%。这与美国通胀率的走势基本吻合，表明经济正在大幅降温。最新数据显示，欧元区商业贷款增长率自2022年10月以来有所放缓，并于今年8月转为负增长，同比下降0.3%。而欧元区11月的通胀率同比增长2.4%，远高于贷款增长率。中国目前社会融资总量尽管略低于2023年初的水平，但10月同比增长也达9.3%，而受猪肉价格影响，10月的CPI同比下降0.2%，二者之间相去甚远。
贷款和通胀放缓的背后是货币供应量的下降。美国最广义货币供应量指标M4 10月同比下降1.0%。通常情况下，货币供应量的下降可能会让我担忧。但目前它正在从一个极高的峰值回落，为通胀降温。此外，与2023年早些时候相比，货币供应量的下降速度已经有所放缓。不过，真正令人担忧的是美国存款利率已从4月的0.39%升至10月的0.46%，这可能在一定程度上反映了银行融资竞争的加剧，而这种竞争可能会迅速升级。鉴于很少有人关注这一点，我们应当保持警惕。正如我在3月份专栏文章中所提及的那样，银行融资竞争的升级可能会降低新增贷款的收益，从而进一步削减贷款。
此外，我还提到过，要关注各国央行存款准备金率的提高。如今这方面有了一些新变化。2008年全球金融危机过后，为了提高银行的安全性，全球银行业监管机构《巴塞尔协议 III》（即《巴塞尔协议最终版》）出炉。今年7月，美国监管机构拟议了一系列规则，旨在对该协议做所谓“最后一步”的修订。根据美国所拟规则，资产超过1000亿美元的银行需要将资本水平提高5%（小型银行）到近20%（大型银行）不等。然而，对于这些问题的争论已长达15年，它们并不是我所提及的那种隐性风险。它们广受关注且可以预见，其影响力可以被减轻，乃至消除。
再看地缘政治方面。我曾说过，俄乌冲突和中美紧张局势在很大程度上也是被预先定价的。鉴于二者都被无休无止地讨论，这一点仍然是事实。尽管新一轮爆发的巴以冲突十分惨烈，但同样由于广受讨论，其规模和冲击力同样不足以打击股市。冲突爆发以来，股市甚至涨势良好。可悲的是，中东的地区冲突在近代史上屡见不鲜，而这正削弱了意外的力量。此外，交战地区对全球经济和石油供应的贡献也是微乎其微。至于今年3月曾可能发生的印巴冲突，尽管目前尚未发生，但考虑到俄罗斯可能支持巴基斯坦加入金砖国家，巴基斯坦和俄罗斯的同盟关系可能会再次激怒印度。对此，我们需保持警惕。这些拥有核武器的邻国从来都不太友好。
对加密货币过于严苛的监管是我担忧的另一个隐性风险。西方各国对加密货币行业的严厉打击包括美国对FTX创始人和币安CEO所进行的刑事指控。不过，从加密货币延伸到对辅助资产的全面监管尚未发生。尽管现在看起来不太可能发生，但我们仍应关注这一点。
至关重要的是，我曾在3月的专栏文章中提到，我最担忧的是那些没有人能够预见的风险，即真正的巨大隐性冲击。显然，这种冲击目前还没有发生。尽管如此，无论是现在还是未来，我们始终要警惕这些隐性风险。要做到这一点，就需要将最近发生的事件抛在脑后。近因效应（即高估最新事件或利用最新事件预测未来的倾向）会让人变得盲目。许多人被此蒙蔽了双眼，认为无休止地寻找“下一个俄乌冲突”“下一个通胀导火索”或“下一个 硅谷银行”就是高瞻远瞩。但事实并非如此。他们只是在重现昨日的恐惧，永远在打上一场战争。
要向前看，就必须摆脱这种心理陷阱。权衡未来3-30个月内可能发生的事件，而不是过去3-30个月内已经发生的事件。您应当密切关注我所强调的隐性风险，且无需担忧目前广受关注的虚假恐慌。正如2023年全球股市所表现的，虚假恐慌即是看涨，任何时候、任何市场都是。
本文转自于 财新网
